La estanflación de los años 70: qué pasó con las acciones, los bonos, el oro, el petróleo y la liquidez

Los gráficos por décadas suelen empezar en 1970, pero para el inversor el calvario fue más largo: arrancó a mediados de los sesenta y no terminó hasta el verano de 1982. La propia Reserva Federal sitúa la llamada Gran Inflación entre 1965 y 1982. En ese intervalo Estados Unidos encadenó cuatro recesiones, el fin de la convertibilidad del dólar en oro, dos crisis del petróleo y un tipo de los fondos federales (el tipo de interés oficial de referencia) cercano al 20 %. Todas las cifras de este artículo salen de la base de datos que alimenta nuestro juego: cotizaciones diarias del S&P 500, precios del oro y del petróleo, tipos de interés de la FRED (el servicio de datos de la Reserva Federal de San Luis) y el índice de precios al consumo (IPC) estadounidense. La rentabilidad real es la nominal descontada la subida del IPC en los mismos meses.

Qué es la estanflación y por qué los años 70 son el ejemplo de manual

La estanflación combina estancamiento económico, paro al alza e inflación persistente, una mezcla que la teoría dominante de la época consideraba improbable. La palabra la acuñó en 1965 el político conservador británico Iain Macleod, en un discurso ante la Cámara de los Comunes. Estados Unidos ofreció pocos años después el caso de libro: el paro pasó del 4,0 % en enero de 1966 al 9,0 % en mayo de 1975 y al 10,8 % en noviembre de 1982, mientras la inflación interanual llegaba al 12,2 % en noviembre de 1974 y al 14,6 % en marzo de 1980.

El S&P 500 entre 1966 y 1982: plano en dólares, a la mitad en poder adquisitivo

El 3 de enero de 1966 el S&P 500 cerró en 92,18 puntos. El 31 de diciembre de 1982 lo hizo en 140,64: una subida del 52,6 %, apenas un 2,5 % anual. En ese mismo periodo los precios al consumo subieron un 206 %, de modo que al final un dólar compraba más o menos un tercio de lo que compraba al principio. En términos reales, el índice perdió un 50,2 %. Si la cuenta se cierra en el mínimo de agosto de 1982, la pérdida real llega al 63,7 %.

Entre medias hubo vaivenes amplios, pero ningún avance duradero. El índice marcó 108,37 puntos en noviembre de 1968, se hundió hasta 69,29 en mayo de 1970, subió a 120,24 en enero de 1973, se desplomó, se recuperó hasta 140,52 en noviembre de 1980 y volvió a caer a 102,42 en agosto de 1982. En términos reales el punto más bajo llegó en julio de 1982, cuando el índice conservaba el 38 % del poder adquisitivo de enero de 1966. Contando solo el precio, no recuperó ese nivel real hasta diciembre de 1991.

Los dividendos suavizan el veredicto, y por eso los años 70 parecen menos catastróficos en las tablas de rentabilidad total. Si se encadenan las rentabilidades anuales del S&P 500 con dividendos que publica Aswath Damodaran, profesor de la Universidad de Nueva York, el resultado de 1966 a 1982 es un +204 % en dólares y alrededor de un −1 % descontada la inflación. Quien reinvirtió todos los dividendos durante 17 años se quedó, a grandes rasgos, como estaba. Quien se los gastó, o compró cerca de los máximos de 1968 o de 1973, salió claramente perdiendo.

El desplome de 1973-1974 y la crisis del petróleo de 1973

El peor tramo fue del 11 de enero de 1973, con el S&P 500 en 120,24 puntos, al 3 de octubre de 1974, con el índice en 62,28. Una caída del 48,2 % en menos de 21 meses, que llega al 56,6 % al descontar el 19 % que subieron los precios en ese tiempo. En las cifras de rentabilidad total de Damodaran, 1973 se saldó con un −14,3 % y 1974 con un −25,9 %.

La inflación ya se estaba acelerando antes de la guerra en Oriente Próximo. Como reconoció después el entonces presidente de la Fed, Arthur Burns, a mediados de 1973 los precios mayoristas de las materias primas industriales subían a un ritmo anual superior al 10 %. El 19 de octubre de 1973, en plena guerra del Yom Kipur, los miembros árabes de la OPEP decretaron un embargo de crudo contra Estados Unidos como represalia por el reabastecimiento militar a Israel. El precio oficial del barril pasó de unos 2,90 dólares antes del embargo a 11,65 dólares en enero de 1974, según la reconstrucción de la propia Reserva Federal. En noviembre de 1973 empezó una recesión de 16 meses, la más larga desde la Gran Depresión hasta ese momento (la de 1981-1982 la igualaría más tarde).

La inflación interanual alcanzó el 12,2 % en noviembre de 1974 y el paro, el 9,0 % en mayo de 1975. El S&P 500 no volvió a cerrar por encima de su máximo de enero de 1973 hasta el 17 de julio de 1980, siete años y medio después. Para entonces los precios al consumo eran un 93 % más altos, así que la recuperación nominal escondía una pérdida real de aproximadamente la mitad.

Las Nifty Fifty: buenas empresas, precios desorbitados

A principios de los setenta, los inversores institucionales se volcaron en un grupo de grandes compañías de crecimiento estable que acabó conociéndose como las Nifty Fifty (algo así como «las cincuenta estupendas»). Se vendían como valores de «una sola decisión»: se compraban y no se vendían nunca. No hubo una lista oficial. La que maneja la mayoría de los investigadores, entre ellos Jeremy Siegel, de la escuela de negocios Wharton, procede del banco Morgan Guaranty Trust. Siegel calculó para el grupo un PER medio (precio de la acción dividido entre el beneficio por acción) de 41,9 veces en 1972, frente a 18,9 del S&P 500. En los casos extremos, a finales de 1972 Polaroid cotizaba a unas 91 veces beneficios, Avon a 65 y Xerox a 49, según un estudio posterior de los economistas Jeff Fesenmaier y Gary Smith, del Pomona College.

Durante unos meses de 1973 las favoritas aguantaron mientras el resto de la bolsa caía, y se habló de un mercado de dos velocidades. Después llegó el derrumbe: de sus máximos de 1972-1973 a sus mínimos de 1974, Xerox cayó un 71 %, Avon un 86 % y Polaroid un 91 %. Nuestra base de datos incluye nueve valores de la lista de Morgan Guaranty y, como referencia, Exxon, que no figuraba en ella.

Disney y McDonald's, los dos nombres más caros de la tabla, estuvieron también entre los tres más castigados en 1974. Philip Morris y Pfizer, de los más baratos, fueron los únicos de la lista que más o menos siguieron el ritmo de la inflación a lo largo de la década; Exxon, que no figuraba en ella, lo hizo aún mejor. Coca-Cola, el ejemplo clásico de negocio duradero, valía diez años después un 53 % menos que en 1972 en términos reales, frente a una pérdida real del 16 % del S&P 500 con dividendos reinvertidos.

La defensa de Siegel se apoya en el muy largo plazo: una cartera de las Nifty Fifty a partes iguales, comprada en el pico de diciembre de 1972 y reequilibrada cada mes, habría rendido un 12,5 % anual hasta agosto de 1998. Fesenmaier y Smith alargaron el cálculo hasta 2001 y encontraron la lista completa ligeramente por detrás del S&P 500; los 24 valores que coinciden en las dos listas más citadas acabaron con aproximadamente la mitad de la riqueza del índice. Polaroid, la más cara de todas, acabó en quiebra. Por eso conviene pasar cualquier lista de «grandes empresas» por el filtro del sesgo de supervivencia.

El oro tras el fin de la convertibilidad del dólar

El domingo 15 de agosto de 1971, tras un fin de semana de reuniones en Camp David, Richard Nixon cerró la llamada ventanilla del oro: los gobiernos extranjeros ya no podrían cambiar sus dólares por oro al precio oficial de 35 dólares la onza. El mismo paquete congelaba salarios y precios durante 90 días e imponía un recargo del 10 % a las importaciones. La Reserva Federal lo describe como el principio del fin del sistema de Bretton Woods.

En el mercado libre el oro ya cotizaba por encima del precio oficial: 43,40 dólares la onza el lunes 16 de agosto, según nuestros datos. A finales de diciembre de 1974 rondaba los 195 dólares, justo cuando una nueva ley devolvía a los estadounidenses el derecho a poseer lingotes a partir del 31 de diciembre de 1974, algo prohibido desde 1933. Después cayó un 47 %, hasta 102,80 dólares el 30 de agosto de 1976. El segundo tramo alcista fue violento. El oro ganó un 126,6 % solo en 1979, según Damodaran, y el fixing de la tarde de Londres marcó un récord de 850 dólares el 21 de enero de 1980; nuestra serie diaria registra 909,90 dólares al día siguiente. Desde el fin de semana de Nixon hasta ese pico, el precio del oro se multiplicó por unos 20 en dólares y por unos 11 en términos reales.

No se sostuvo. El 22 de junio de 1982 el oro estaba en 301,50 dólares, un 67 % por debajo del máximo diario de 909,90 de enero de 1980. En nuestra serie no volvió a cerrar por encima de 850 dólares hasta el 2 de enero de 2008.

Las crisis del petróleo de 1973 y 1979: el barril, casi por diez

El crudo apenas se movió a principios de los setenta. La serie mensual del West Texas Intermediate (WTI, el petróleo de referencia en Estados Unidos) que publica la FRED marca 3,56 dólares por barril en agosto de 1971 y todavía 3,56 en julio de 1973. Subió a 4,31 dólares en agosto de 1973 y saltó a 10,11 en enero de 1974, en pleno embargo. El embargo se levantó en marzo de 1974, pero el precio nunca regresó a su nivel anterior.

La segunda crisis llegó con la revolución iraní. En enero de 1979 la producción de Irán había caído en 4,8 millones de barriles diarios, alrededor del 7 % de la producción mundial, y el acaparamiento especulativo agravó la escasez. El WTI pasó de 14,85 dólares en enero de 1979 a 39,50 en abril de 1980 y se mantuvo entre 35 y 39,50 dólares hasta finales de 1981. Entre agosto de 1971 y agosto de 1982 el petróleo subió un 854 % en dólares y alrededor de un 297 % en términos reales, la mayor ganancia de nuestra comparativa.

Cada país vivió las crisis del petróleo a su modo. En España, el encarecimiento de la energía coincidió con la Transición, y la inflación desbocada fue uno de los motivos de los Pactos de la Moncloa de 1977. México, como país productor, vivió en cambio un auge petrolero que la crisis de la deuda de 1982 cortó en seco.

Bonos, liquidez y el giro de Volcker

Los bonos sufrieron un deterioro lento. La rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años estaba en el 4,63 % el 3 de enero de 1966 y tocó techo en el 15,84 % el 30 de septiembre de 1981. Cada subida restaba valor de mercado a los bonos emitidos antes con intereses más bajos. Nuestro fondo modelo de bonos del Tesoro a 10 años, reconstruido a partir de rentabilidades históricas porque entonces no existían fondos de ese tipo, ganó un 142,8 % entre enero de 1966 y diciembre de 1982, lo que equivale a una pérdida real del 20,8 %. La serie de bonos a 10 años de Damodaran apunta en la misma dirección: alrededor de un −24 % real en 1966-1982.

Paul Volcker asumió la presidencia de la Fed el 6 de agosto de 1979. El sábado 6 de octubre la Fed anunció que pasaría a fijar como objetivo la cantidad de reservas bancarias en lugar del tipo de los fondos federales. El S&P 500 cayó un 6,1 % en la semana siguiente. La media mensual del tipo de los fondos federales pasó del 11,43 % en septiembre de 1979 al 17,61 % en abril de 1980, bajó al 9,03 % en julio durante una breve recesión y volvió a subir hasta el 19,10 % en junio de 1981. La inflación, que en marzo de 1980 era del 14,6 % interanual, había bajado al 3,8 % en diciembre de 1982. El precio a pagar fue una segunda recesión, de julio de 1981 a noviembre de 1982, que terminó con un paro del 10,8 %.

Entre los activos financieros, la liquidez fue la ganadora discreta. Un depósito remunerado cada mes al tipo de los fondos federales convertía 1 dólar de enero de 1966 en 3,90 dólares en diciembre de 1982, una ganancia real del 27 %. Pocos ahorradores de carne y hueso lo lograron. La llamada Regulación Q ponía un techo a lo que los bancos podían pagar por los depósitos: cuando se firmó la ley de desregulación bancaria de 1980 (Monetary Control Act), las cuentas de ahorro estaban limitadas al 5,25 % mientras la deuda del Tesoro a corto plazo rendía más del 12 %, y el dinero huyó de los bancos hacia los fondos del mercado monetario. Ese 5,25 % quedaba por debajo de la inflación media anual de 1966-1982, del 6,8 %. Según los datos de Damodaran, las letras del Tesoro a tres meses rindieron un 219 % en ese periodo, alrededor de un 4 % en términos reales.

Comparativa: de agosto de 1971 a agosto de 1982

Para comparar los activos en igualdad de condiciones, la tabla va desde la primera sesión tras el anuncio de Nixon, el 16 de agosto de 1971, hasta el mínimo bursátil del 12 de agosto de 1982. Los precios al consumo subieron un 140 % en ese periodo.

Si se amplía la ventana a los años naturales de 1966 a 1982 y se incluyen las rentas (dividendos e intereses), la clasificación queda así: liquidez al tipo de los fondos federales, +290 % (+27 % real); letras del Tesoro a tres meses, +219 % (+4 % real); S&P 500 con dividendos, +204 % (−1 % real), y bonos del Tesoro a 10 años, +135 % (−24 % real). El oro, que al principio seguía anclado cerca de los 35 dólares oficiales, pasó de 35,50 dólares a 453 dólares el 30 de diciembre de 1982.

Qué funcionó durante la estanflación y qué no

• Funcionó, si se compraba pronto: el oro y el petróleo. Los dos se multiplicaron varias veces después de 1971 y los dos tocaron techo en 1980. Luego el oro perdió dos tercios de su valor en 29 meses.
• Funcionó con moderación: la liquidez a corto plazo que de verdad cobraba tipos de mercado. Renovar letras del Tesoro permitió más o menos empatar con la inflación; las cuentas de ahorro con techo de interés, no.
• No funcionó: los bonos del Tesoro a 10 años comprados con las rentabilidades de los sesenta. La subida de tipos y la inflación se llevaron entre una quinta y una cuarta parte de su valor real hasta 1982.
• No funcionó: pagar cualquier precio por la calidad. En nuestra tabla, las Nifty Fifty con el PER más alto perdieron entre un 40 % y tres cuartas partes de su valor real en la década siguiente.
• Resultado mixto: la bolsa en su conjunto con los dividendos reinvertidos. Rentabilidad real cercana a cero en 17 años, con pérdidas profundas en 1973-1974 y fuertes rebotes entre medias: +37,0 % en 1975 y +31,7 % en 1980, según Damodaran.
• El momento lo decidió casi todo: el oro cayó un 24,8 % en 1975 y un 32,6 % en 1981, justo después de sus mejores rachas. Comprar el activo del que hablaba todo el mundo solía significar comprar cerca del máximo.

La inflación de 2022 frente a la inflación de los años 70: lo que dicen los datos

La inflación interanual de Estados Unidos tocó techo en el 9,0 % en junio de 2022 en el índice desestacionalizado (la cifra oficial sin ajustar fue del 9,1 %), frente al 12,2 % de 1974 y el 14,6 % de 1980. El tipo de los fondos federales alcanzó un máximo del 5,33 % de media mensual, que se mantuvo de agosto de 2023 a agosto de 2024, muy lejos del 19,10 % de 1981. El S&P 500 cayó un 25,4 % entre el 3 de enero y el 12 de octubre de 2022, más o menos la mitad que en 1973-1974. Según los últimos datos, el IPC subía un 3,7 % interanual en agosto de 2026, el tipo de los fondos federales promedió un 3,63 % ese mes y la rentabilidad del bono a 10 años cerró en el 5,26 % el 29 de septiembre de 2026. El oro cerró en 4159 dólares el 1 de octubre de 2026, por encima del récord de enero de 1980 incluso descontando la inflación: actualizados con el IPC, aquellos 850 dólares equivalen a unos 3640 dólares de agosto de 2026.

Las diferencias pesan tanto como los parecidos. Los años 70 reunieron el derrumbe de un sistema monetario, dos crisis de oferta en la materia prima más importante de la economía, controles de salarios y precios y topes legales a lo que podían cobrar los ahorradores. Nada de eso anticipa lo que vendrá. Lo que sí muestra el periodo es hasta dónde puede abrirse la brecha entre rentabilidad nominal y real cuando la inflación dura años. Para otro largo periodo de bolsa plana, véase la década perdida de 2000-2009; para un desplome provocado por el crédito y no por la inflación, la crisis financiera de 2008.

Vivir los años 70 sin saber en qué año estás

Con las fechas delante, las decisiones correctas parecen evidentes. Blindfolio te quita todo lo que puede de esa ventaja retrospectiva. Puedes elegir los años 70 como década de inicio: verás las fechas, pero las empresas figuran con nombres en clave en lugar de su nombre y su símbolo bursátil. La versión totalmente a ciegas es la partida aleatoria: los años quedan ocultos, la época solo se revela al final y puede tocarte precisamente esta. El tiempo avanza semana a semana y puedes pausarlo cuando quieras; la inflación, el paro y las decisiones sobre los tipos llegan como titulares de prensa, y el depósito bancario muestra el tipo de los fondos federales vigente. Tú decides si quedarte en el depósito, comprar oro o petróleo o pagar caro por un gran valor, y al final descubres los nombres reales y cómo le ha ido a tu cartera frente al S&P 500 con dividendos reinvertidos en el mismo periodo. Nuestro artículo sobre el sesgo retrospectivo explica por qué ese formato a ciegas cambia las decisiones, y la guía sobre el S&P 500 aclara qué significa de verdad batir al mercado.