美股失落的十年：2000-2009 年，投资者到底经历了什么

美股失落的十年：说法从何而来

“失落的十年”最广为人知的出处是日本：股市和楼市泡沫破裂后，日本经济在 90 年代长期低速增长（圣路易斯联储）。后来这个说法用到了 2000 年代的美股身上，理由很直白：十年过去，标普 500 的收盘点位比起点还低。A 股投资者对“十年不涨”并不陌生，美股其实也经历过。

这十年挨了两次重击。第一次是互联网泡沫破裂：标普 500 从 2000 年 3 月 24 日的收盘高点 1,527.46 点，一路跌到 2002 年 10 月 9 日的 776.76 点，回撤 49%。随后指数涨了五年，在 2007 年 10 月 9 日创下 1,565.15 点的新纪录，紧接着金融危机把它拖到 2009 年 3 月 9 日的 676.53 点，回撤 57%。这个低点比 2000 年的高点还低 56%。两次崩盘各自的来龙去脉，可以看我们写的互联网泡沫和 2008 年金融危机；本文只算整个十年的总账。

这张图说明了这十年为什么比单独一次股灾更磨人。2007 年 5 月 30 日，指数收于 1,530.23 点，重新站上 2000 年的高点。熬了七年才回本的人，不到两年又眼看着一半多的市值蒸发。直到 2013 年 3 月 28 日，标普 500 才以 1,569.19 点收盘，越过 2007 年的高点。

标普 500 2000-2009 年回报：不含分红亏 23%，含分红亏 9%

说亏了多少，先要看算不算分红。在我们的数据里，标普 500 价格指数在 2000 年第一个交易日（1 月 3 日）收于 1,455.22 点，2009 年 12 月 31 日收于 1,115.10 点，跌幅 23.4%，年化约 -2.6%。如果从 1999 年最后一个收盘价 1,469.25 点算起，跌幅是 24.1%。

分红能减轻损失，但扭转不了结果。纽约大学斯特恩商学院教授 Aswath Damodaran 公布了标普 500 逐年的总回报，复利累计下来，2000-2009 年合计 -9.1%，年化 -0.95%（Damodaran，NYU Stern）。问题在于起点的股息率太低，1999-2000 年只有 1.1%-1.2% 左右，垫不了多少底（Damodaran，隐含风险溢价）。

再算上通胀就更难看了。1999 年 12 月到 2009 年 12 月，美国消费者物价累计上涨 28.8%（CPI-U，FRED 数据）。扣掉通胀，价格指数十年间丢掉了约 41% 的购买力。

同一个十年，黄金、国债和现金都在涨

指数一败涂地，不少其他资产却过得不错，有的还相当亮眼。下表中来自我们数据集的各项统一采用相同的起止日期，另附两个外部基准作对照。

黄金是最大赢家。按我们的现货数据，金价在十年开头是每盎司 289 美元，2008 年 3 月首次收在 1,000 美元上方，年底收于 1,096.60 美元。美国国债十年中有九年上涨，背后是利率一路下行：联邦基金利率月均值在 2000 年最高到 6.54%，2003 年年中到 2004 年年中一直在 1% 左右，到 2009 年 12 月只剩 0.12%。收益率下降，存量债券的价格就会上涨。按 Damodaran 的数据，仅 2008 年一年，10 年期美债回报 20.1%，而含分红的标普 500 亏了 36.6%。现金也守住了。我们按联邦基金利率模拟的存款每年赚约 3%，只比 2.6% 的年均通胀高一点，可十年下来本金多了 34%，同期标普 500 价格指数少了 23%。

个股之间差得更远。埃克森美孚上涨的同时，油价从每桶约 26 美元涨到 79 美元（WTI，FRED 数据）。奥驰亚的数字包含两次大规模分拆：卡夫食品和菲利普·莫里斯国际。沃尔玛股价收在起点下方。1999 年的科技龙头更惨：按我们含分红再投资的数据，思科跌去一半以上，英特尔跌了将近一半，微软跌了三分之一以上；花旗集团经历 2008 年危机后，十年跌幅接近 90%。苹果股价涨到原来的 7 倍多，可要在 2000 年就把它挑出来，完全是另一回事。这正是幸存者偏差一文想说的。

2000 年开始定投 vs 一次性买入：算一笔账

在美国，很多上班族通过 401(k) 退休账户每月自动扣款买基金，本质上就是定投。坚持定投的人这十年过得怎样？我们用标普 500 价格指数做了个简单测算。假设：2000 年 1 月到 2009 年 12 月，每月第一个交易日收盘时投入 100 美元，共 120 次、合计 1.2 万美元；对照组在 2000 年 1 月 3 日一次性投入 1.2 万美元。不计分红、手续费和税，两种组合都按 2009 年 12 月 31 日收盘价估值。

定投的人结果更好，是因为不少钱是在 2002-2003 年和 2008-2009 年的低位投进去的。平均买入点位是 1,155.75 点，和十年终点相差无几。过程并不轻松：2009 年 2 月底，累计投入的 1.1 万美元只值 6,840 美元，坚持存了九年多，账面亏损 38%。但那几年买到的便宜份额后来发挥了作用：到 2013 年 3 月 28 日标普 500 创新高时，截至 2009 年买入的份额值 16,293 美元，而 2000 年 1 月一次性投入的那笔值 12,940 美元。

需要说明的是，这个结果的前提是十年从高点起步。在上涨的市场里，钱越早投入，复利的时间越长，一次性投入通常更占优。这次测算能说明的只是：入场时点很糟时，持续投入能减少损失。

这样的十年有多少见：1962 年以来的滚动 10 年回报

按自然年划分“十年”有些随意，所以我们把标普 500 数据里所有的 10 年区间都算了一遍：从某个月末到十年后的同一个月末。1962 年 1 月到 2026 年 9 月，一共 657 个这样的区间，其中 61 个以价格下跌收场，约占 9%。这 61 个区间全部集中在两段：起点在 1964-1972 年（终点 1974-1982 年），以及起点在 1998-2001 年（终点 2008-2011 年）。

六十多年数据里最差的一个区间，1999 年 2 月到 2009 年 2 月，就落在失落的十年里。不过按实际购买力算，70 年代同样残酷：用 CPI 扣除通胀后，1972 年 7 月到 1982 年 7 月这个区间缩水 57%，1999 年 2 月到 2009 年 2 月缩水 54%。指数原地踏步、通胀却到两位数是怎么回事，可以看我们的 70 年代滞胀一文。

最让人不舒服的是起点的影响。按 12 月到 12 月的自然十年计算：1995-2004 年涨 164%，1998-2007 年涨 51%，1999-2008 年跌 27%，2001-2010 年跌 5%，2003-2012 年涨 62%。入场时间差几年，结果可能是翻倍，也可能是亏损。

日本：等了 34 年才回本

和“正版”比，美国这一回算温和的。日经 225 指数在 1989 年 12 月 29 日以 38,915.87 点创下收盘纪录，泡沫破裂后，又在 2009 年 3 月 10 日跌出 7,054.98 点的收盘低点，较高点约低 82%，是 1982 年以来的最低水平（日经指数公司）。直到 2024 年 2 月 22 日，日经指数才以 39,098.68 点收盘，重新越过 1989 年的纪录，前后隔了 34 年（The Japan Times）。

两次下跌都始于长期繁荣后的历史高点，差别在后来。标普 500 在 2009 年低点之后四年就创了新高；2026 年 10 月 1 日，标普 500 价格指数收于 7,666.49 点，接近 2009 年底的 7 倍。而在日本山顶买入的人，光是按价格回本就等了一代人还多。

失落的十年对长期投资意味着什么

这些数据预测不了未来十年，但能让几句耳熟能详的话多一层背景。

• “长期持有股票稳赚”，得看“长期”有多长。 1962 年以来，按价格计算，约 9% 的 10 年区间以亏损收场。
• 起点很重要。 2000 年代开局时，标普 500 接近历史高点，股息率约 1.2%，远低于 60、70 年代大约 2.7%-5.5% 的水平。
• 分散配置确实管用。 股指下跌期间，黄金、国债和现金都在上涨；2008 年的债市大涨，为股债混合组合抵消了一部分股灾损失。
• 持续投入改变了结果。 在我们的测算里，按价格计，定投者亏 3.5%，一次性投入者亏 23.4%。
• 指数回报掩盖了巨大的分化。 同一个十年里，花旗跌了近 90%，奥驰亚算上分红再投资涨到原来的 6 倍多。想靠事先挑股票跑赢标普 500，难度可想而知。

不知道结局，再走一遍 2000 年代

事后看走势图，失落的十年一目了然。可身处 2003 年或 2006 年的人看不到这些：市场在涨，没人知道第二次崩盘就在前面。免费网页游戏 Blindfolio 可以让你体会这种处境。起始年代选 2000 年代，系统会给你一段 10 年、15 年或 20 年的行情，起点随机落在这个年代里的某个时间。日期会显示出来，但公司一律用代号。时间按周推进，随时可以暂停；你手里有启动资金和每月工资，利率决议和通胀以新闻标题的形式出现，联邦基金利率则显示在银行存款上。可选资产包括指数基金、美国国债、黄金、按联邦基金利率计息的存款，以及没能撑过那段时期的公司。想完全“蒙眼”玩，就开随机局：连年份也会隐藏，抽到的可能正是这个年代。公司真名，以及你和标普 500 的对比，都要到最后才揭晓。